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从降息之争 看央行货币政策深意
2014-10-29 12:56:07    来源:上海证券报

       据媒体报道,针对10月中旬央行千亿定向“放水”,国内某大型投行称其并非“常备借贷便利(SLF)”,而是新型的“中期借贷便利”(MLF),即临近到期或将重新约定利率并展期。记者昨日联系到该投行相关人士,他对这一消息进行了否认,称所谓的MLF并未写入其公开的正式报告中。


       无论是何种形式的资金投放,截至目前,央行都未对此进行回应。创新工具操作透明度受到市场质疑的同时,也是引起市场猜测不停的主因。


       但可确定的是,央行持续向市场定向注入流动性,再配合公开市场明确的正回购利率下调,已释放出明显的宽松信号,正引导货币市场不断宽松,利率走低。


       但这种定向宽松还能走多远?面对近日再度升温的全面宽松呼声,更多的业内人士预计,短期内进一步的宽松措施仍将以被动应对、定向的方式推出,除非外汇持续大规模净流出,否则全面宽松难现,以避免释放过强的放松信号。但朝前看,货币当局的政策定力或将受到越来越大的考验。


  政策工具组合不断“翻新”


       昨日,一则关于“央行首次采用MLF放水”的报道再次引发市场关注,报道援引国内某大型投行的观点称,此前央行对股份制银行开展的非常规SLF,而是创新型的MLF。M即mid-term的缩写,与SLF期限为1-3个月不同,MLF到期后可展期。


       事实上,关于SLF的操作情况,此前央行操作和披露并不透明。通常做法是,在SLF实施后的数月内,按季度向市场公告。而若市场猜测的MLF属实,那意味着央行的货币政策工具箱则更为丰富。


       回顾今年来的货币政策工具使用,每季度的货币政策组合不断翻新。二季度,以公开市场常规操作配合短期流动性调节工具(SLO),适时适度进行双向调节;开展分支机构常备借贷便利(SLF)试点,再加两次实施“定向降准”,更多地将信贷资源配置到“三农”、小微企业等重点领域和薄弱环节。


       三季度,为熨平季末特殊时点资金面波动,央行货币政策工具的组合又开始变化:通过对大型商业银行开展定向SLF和正回购利率下调的组合,引导利率下调,向市场传递宽松信号。


       如此搭配,也令市场关于后续货币工具箱推出创新工具的预期一直存在。近期本报对包括银行、券商、基金等逾20家金融机构的债市四季度调查问卷显示,超四成受访者认为,四季度央行将推出创新性的货币政策工具。


  定向宽松效果“争议”


       央行昨日公布的2014年三季度金融机构贷款投向统计报告显示,虽然小微企业贷款增速仍高于各项贷款,但增速已趋缓,比上季末低 2.2 个百分点。“三农”贷款的情况亦是如此,增速比上季末低 3.3 个百分点。


       “从实际看,央行这些定向放松措施的效果并不明显。”渣打银行近日指出,央行自2014年7月末以来通过降低回购利率来引导同业拆借利率走低,但民间融资利率即温州指数并未下降,不良贷款率上升,进一步推高了信用溢价。


       尽管央行引导利率下行的意图较为明显,二季度两次定向降准、1个月内2次下调正回购利率、再加上9月中旬市场传闻开展2次SLF,均令货币市场利率下行,整体流动性非常充裕,但其传导至实体经济的效果仍有待观察。


       渣打银行认为,从历史数据看,同业融资成本、央行回购利率和实体经济实际贷款利率没有表现出明显的相关性,尤其是在经济困难的时期,信用溢价增加幅度通常会超过融资成本降低幅度,因此,央行有必要启动全面放松措施,以降低实体经济的融资成本,避免经济出现进一步下滑。


       事实上,近日全面降息的呼声又升温。新任中金公司首席经济学家梁红前日指出,定向宽松政策缺乏透明度,且带有指令性配置资源色彩,降低了货币政策引领预期的功效,并有违推进市场化改革的长期目标。


       “当前货币政策总体仍偏紧。虽然决策层一再呼吁降低实体经济融资成本,但无风险利率实际水平依然偏高,在当前主要经济体货币宽松背景下尤显突出。”梁红称,预期明年央行将全面降准4次并降息2次,货币条件较今年加快放松。同时,财政政策对经济增长的支持力度加大,财政赤字小幅扩张。


  更多宽松政策可期


       三季度以来,央行一方面在通过传闻中的SLF“放水”的同时,另一方面,仍在公开市场“反向”操作,即通过正回购持续回笼资金,打破了一些市场人士关于“正回购暂停”的预期。


       这也凸显了央行的顾虑。由于当前我国货币信贷存量较大,增速也保持在较高水平,不宜靠大幅扩张总量来解决结构性问题。而其中不容忽略的一个背景是,9月来央行通过SLF投放超7000亿资金对应的是,三季度外汇占款的持续低迷。


       民生证券研究院执行院长管清友说,总体上三季度央行货币投放较为谨慎。三季度外汇占款继续低迷。在美元走强的背景下,居民结汇意愿不强,央行通过SLF补足基础货币缺口。从基础货币的增速状况看,央行还是有意维持了基础货币状况的稳定。


       在此背景下,近期的货币政策举措也显示,央行更愿意通过正回购利率下调这种价格型工具,来引导融资成本的下降,而非“总量扩张”。正如央行副行长胡晓炼近日所说,货币政策要从数量型为主向价格型为主转变,利率的调节作用将进一步发挥。


       “近几个月的流动性宽松措施,主要是为了在外汇流入势头减弱、实体经济部门现金流恶化、偿债负担加剧的背景下保证整个体系的流动性适度充裕。”瑞银首席经济学家汪涛近日指出,随着今年底、明年初房地产建设活动和其他相关行业进一步放缓,预计决策层将会采取进一步的稳增长措施。


       汪涛说,预计进一步的宽松措施在短期内仍将以被动应对、定向的方式推出。除非外汇持续大规模净流出,否则央行短期内不太可能全面降准、以避免释放过强的放松信号,而是会依赖相对间接的渠道来提供流动性支持。


       “但朝前看,随着决策层政策定力受到越来越大的考验,出台全面宽松措施(如全面降息)的概率在未来几个月会逐步上升。”汪涛认为。
 


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(责任编辑: 叶一鸣 )

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